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La firma de mercados

EURIBOR: vuelve la volatilidad

La importancia de los tipos EURIBOR para hogares, empresas, sector bancario y resto del sistema financiero global, aunque sobre todo del 谩rea euro, se pone de manifiesto en el enorme volumen nocional de instrumentos financieros referenciados a ellos.

Jose Manuel Amor
Mayo de 2020

Los tipos de referencia EURIBOR, que repuntaron cerca de 30 puntos b谩sicos en todos los plazos superiores a una semana entre el 12 de marzo y el 22 de abril, comienzan a ceder. La importancia de los tipos EURIBOR para hogares, empresas, sector bancario y resto del sistema financiero global, aunque sobre todo del 谩rea euro, se pone de manifiesto en el enorme volumen nocional de instrumentos financieros referenciados a ellos, que se acerca a los 160 billones de euros entre hipotecas residenciales, pr茅stamos al consumo, emisiones de deuda de todos los sectores y multitud de derivados, entre otros. Es obligado, por tanto, un seguimiento exhaustivo y puntual de su evoluci贸n.

En un entorno de relativa estabilidad de las expectativas de evoluci贸n de los tipos de inter茅s de intervenci贸n del BCE, la mayor parte de este movimiento al alza en los tipos EURIBOR es achacable al incremento de la percepci贸n de riesgo bancario, l贸gica hasta cierto punto ante la recesi贸n econ贸mica que provocar谩 la COVID19. En todo caso, ha habido m谩s factores, y el prop贸sito de este art铆culo es arrojar luz sobre ellos.

Observamos cuatro factores principales en la evoluci贸n de los tipos EURIBOR durante los 煤ltimos dos meses. El primero y el m谩s relevante, el deterioro de la percepci贸n de riesgo de cr茅dito bancario en los mercados monetarios sin garant铆a (o unsecured) a plazo. Un segundo factor se derivar铆a del efecto que las tensiones en otros segmentos del mercado monetario puedan tener sobre el c谩lculo de los tipos EURIBOR. Los vaivenes en la evoluci贸n relativa del coste de financiaci贸n a corto plazo en euros frente a otras divisas, en particular el d贸lar, ser铆a el tercer factor. Y el cuarto, lo encontramos en el alza de los tipos de inter茅s en el mercado monetario con colateral (o secured) sobre deuda p煤blica ante el fuerte aumento de las necesidades de emisi贸n de deuda.

Evoluci贸n de los tipos EURIBOR a 3, 6 y 12 meses
(%)
Fuente: Afi, Bloomberg.

En relaci贸n al primer factor, la percepci贸n de riesgo bancario, 茅sta alcanz贸 su m谩ximo a mediados del mes de marzo, cediendo a partir de entonces gracias a las medidas adoptadas por los bancos centrales. En todo caso, la cesi贸n en los spreads de cr茅dito bancario a largo plazo, iniciada a finales de marzo, no se ha trasladado a los plazos m谩s cortos hasta bien entrado el mes de abril.

Las tensiones derivadas del aumento general del nivel de riesgo de cr茅dito y el fuerte aumento de la necesidad de liquidez debida a los efectos del control de la pandemia han impregnado a otros segmentos del mercado monetario adyacentes o relacionados con el mercado interbancario unsecured. Con la nueva metodolog铆a de c谩lculo del EURIBOR, que establece niveles de representatividad en las cotizaciones o contribuciones, si hay insuficiencia de cotizaciones apropiadas en los niveles 1 y 2, aumenta la importancia de las del nivel 3, basadas en transacciones a los mismos plazos de c谩lculo del EURIBOR, pero provenientes de otros segmentos del mercado monetario. En determinados plazos, adem谩s, el rol de sectores distintos al de entidades de dep贸sito (fondos del mercado monetario, aseguradoras y otros intermediarios financieros) ha experimentado un aumento en los 煤ltimos meses, de tal forma que tensiones de liquidez en estos sectores habr铆an ejercido presi贸n al alza sobre los fixings de los EURIBOR.

Finalmente, dos efectos derivados del segmento de mercado de emisi贸n de deuda a corto plazo. Por un lado, la diferente intensidad con que se ha movido el riesgo de cr茅dito en los mercados monetarios del euro y el d贸lar ha derivado en que se abriera una oportunidad de capturar rentabilidad adicional al comprar deuda a muy corto plazo en euros y convertirla a d贸lares mediante una permuta de divisas. Este efecto provoc贸 un substancial aumento de actividad emisora en euros en plazos muy cortos, cuyo efecto ha sido presionar al alza los tipos de inter茅s en el segmento monetario. Por otro lado, el substancial aumento de la oferta de letras del tesoro por la pr谩ctica totalidad de soberanos del 谩rea euro ha derivado en un abaratamiento de este activo (aumento de su diferencial de rentabilidad) frente a la referencia interbancaria sin riesgo, contribuyendo tambi茅n a desplazar al alza los tipos EURIBOR. En todo caso, el rol de estos dos 煤ltimos efectos en el alza del EURIBOR es, posiblemente, muy inferior al de los primeros factores.

En adelante, el fuerte apoyo del BCE a la liquidez en el mercado monetario (v铆a la inyecci贸n de liquidez v铆a LTRO puente, las TLTRO III a celebrarse a partir de finales de junio y las nuevas PELTRO anunciadas el 30 de abril) junto con la relajaci贸n de requisitos de colateral en la obtenci贸n de liquidez en el BCE, debieran permitir seguir rebajando la presi贸n sobre el mercado monetario al tiempo que moderar la percepci贸n de riesgo de cr茅dito bancario. Salvo un deterioro adicional de las expectativas c铆clicas que eleve las alertas sobre el impacto en la solvencia bancaria,

Jos茅 Manuel Amor es socio director de An谩lisis Econ贸mico de Afi