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Remedios y enfermedades

Julio de 2022

y, aunque sus causas sean distintas, su persistencia amenaza el crecimiento econ贸mico global. Lo hace, en gran medida, por el impacto que el remedio fundamental origina: el endurecimiento de las pol铆ticas monetarias de los bancos centrales, elevaciones de tipos de inter茅s y retiradas de los programas de compras de bonos, fundamentalmente. En la dosificaci贸n y distribuci贸n temporal de esos remedios radica el riesgo de que acaben provocando males peores, como una recesi贸n sin ir m谩s lejos. En EE.UU. el periodo de presidencia de la Fed por Paul Volcker, de 1978 a 1987, es ahora continuamente evocado, en especial la recesi贸n que provoc贸 para contener la inflaci贸n descontrolada.

El caso m谩s amenazante es el de EE.UU. Es all铆 donde la inflaci贸n inici贸 su galopada y donde sus determinantes est谩n m谩s vinculados a la pulsi贸n expansiva de la demanda interna y al comportamiento de un mercado de trabajo cercano al pleno empleo. La Reserva Federal ya ha mostrado su disposici贸n a seguir endureciendo las condiciones monetarias, elevando tipos de inter茅s de forma considerable, la 煤ltima en tres cuartos de punto. Los mercados de bonos y de acciones tambi茅n han dado cuenta de ese cambio de orientaci贸n con bajadas pronunciadas en sus cotizaciones. Las empresas apenas han tenido tiempo para esa adaptaci贸n, desde pol铆ticas monetarias favorables al endeudamiento a otras claramente penalizadoras. Episodios de inestabilidad financiera y contracci贸n del ritmo de crecimiento econ贸mico seguir谩n siendo consecuencias m谩s que probables de esas decisiones de los bancos centrales.

Las cosas en la eurozona son algo distintas, a pesar de que tambi茅n estamos viendo tasas de inflaci贸n desconocidas, cercanas al 9%. Desde luego, las causas de la elevaci贸n de los precios no son las mismas: la inflaci贸n importada es mayoritaria, tiene poco que ver con tensiones en la demanda interna o problemas en los mercados de trabajo. Han sido los precios energ茅ticos los principales responsables de ese tir贸n al que, efectivamente, luego han acompa帽ado otros componentes de la inflaci贸n.

El otro elemento diferencial son las consecuencias del endurecimiento monetario que tambi茅n el BCE ha convenido en aplicar, dado el distanciamiento de esa tasa de inflaci贸n de la referencia del 2%. Aunque a ritmo y en cuant铆as distintas, la elevaci贸n de tipos es un hecho y tambi茅n la retirada de las compras de activos en los mercados secundarios. Fue precisamente este 煤ltimo anuncio el que provoc贸 una ampliaci贸n de los diferenciales de tipos en los bonos, especialmente entre el italiano y el alem谩n de referencia. Ello oblig贸 a esa reuni贸n de emergencia del consejo de gobierno del BCE anunciando una segunda edici贸n del "whatever it takes" advertido por Mario Draghi en 2012. En esta ocasi贸n, la presidenta Lagarde anunci贸 la creaci贸n de un nuevo mecanismo destinado a la compra de bonos de aquellos emisores soberanos penalizados por los mercados. Ocasi贸n tendremos de analizarlo en estas mismas p谩ginas.

Bienvenida pretensi贸n para evitar la "fragmentaci贸n financiera" en la uni贸n monetaria. Pero quiz谩s no sea suficiente para evitar que el esperado endurecimiento monetario, adem谩s de contribuir al control de la inflaci贸n, no provoque males peores a los que la invasi贸n de Ucrania ya est谩 ejerciendo en las econom铆as europeas.

Emilio Ontiveros, presidente de Afi y catedr谩tico em茅rito de la UAM.