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La firma de mercados

Esperanza sanitaria, rotaci贸n en mercados

Superada la incertidumbre asociada a las elecciones en EE.UU. y con el viento de cola de los r谩pidos avances en la carrera para conseguir una vacunaci贸n eficaz para la COVID19, las perspectivas para 2021 mejoran.

Jose Manuel Amor
Noviembre de 2020

Alud铆amos el pasado mes a que la inestabilidad vivida en los mercados financieros, los vaivenes entre configuraci贸n favorable y desfavorable a los activos de superior corte de riesgo, podr铆a prolongarse durante la parte final de a帽o. Defend铆amos tambi茅n que exist铆an apoyos suficientes que reduc铆an en gran medida la probabilidad de una deriva negativa profunda. En definitiva, que seguir铆an siendo la interacci贸n entre la evoluci贸n de las variables pand茅micas (contagios y presi贸n sanitaria frente a avances en tratamientos y vacunas) y la persistencia en la provisi贸n de est铆mulos monetarios y fiscales los factores determinantes de la direcci贸n a medio plazo para la actividad econ贸mica y las variables financieras.

Desde entonces, la pandemia ha seguido mostrando su cara menos amable. El ritmo de contagios, y con el l贸gico decalaje, las hospitalizaciones y muertes, han seguido subiendo en Europa y EE.UU., alimentando el fantasma de una doble uve para el PIB en el cuarto trimestre de 2020 y una menor intensidad en el rebote de la actividad en el conjunto de 2021. Durante noviembre y parte de diciembre es altamente probable que asistamos a un deterioro del pulso macro, producto del impacto de la generalizaci贸n de las medidas de confinamiento y la p茅rdida de confianza de los agentes. En consecuencia, nuestras previsiones de crecimiento para el pr贸ximo a帽o se han ajustado ligeramente a la baja.

En todo caso, consideramos que el balance de las 煤ltimas semanas es esperanzador debido a la confluencia de tres factores muy relevantes. En primer lugar, la confluencia de expectativas de mayor est铆mulo monetario y de necesario refuerzo en la provisi贸n de apoyos de corte fiscal (con ajustes clave para una mejor adaptaci贸n a los desaf铆os que enfrentan empresas y hogares en el momento actual). En segundo lugar, la superaci贸n del hito electoral en EE.UU. con la victoria -salvo sorpresa may煤scula- de Biden, cuya contribuci贸n a la reducci贸n de incertidumbre es muy relevante. La amenaza de largo impasse por una posible judicializaci贸n del resultado queda como riesgo de cola, y la ausencia de control pleno en el Congreso es, posiblemente, el escenario m谩s positivo para los mercados financieros, por norma recelosos ante la perspectiva de asistir a grandes cambios regulatorios.

Por 煤ltimo, y de forma fundamental, el anuncio de avances importantes en la vacuna para la COVID-19 anunciados por Pfizer y la alemana BioNtech. Esta vacuna se encuentra a煤n en Fase III (si bien acelerada) y existen desaf铆os importantes para su distribuci贸n global una vez est茅 lista, pero las noticias sobre su alta eficacia son muy positivas. En un mercado dirigido en gran medida por expectativas -y una salida a la crisis sanitaria es la m谩s poderosa- la reacci贸n a la posibilidad, cada vez m谩s real, de contar con vacunas ya en la primavera imprime una muy necesaria dosis de esperanza -l茅ase probabilidad de ocurrencia- a una aceleraci贸n del proceso de normalizaci贸n c铆clica a medio plazo.

Por todo ello, La reconfiguraci贸n del mismo se materializa en un alza de la exposici贸n a activos de superior componente de riesgo, con una rotaci贸n a favor de sectores de corte m谩s c铆clico y con elevado componente value en renta variable. Un entorno de menor incertidumbre y mayor esperanza sobre la recuperaci贸n econ贸mica a medio plazo no justifica la prima de valoraci贸n actual de los sectores de corte growth frente a los value. Aunque el movimiento a favor de estos 煤ltimos durante la segunda semana de noviembre ha sido muy intenso, creemos que la correcci贸n de la diferencia de valoraci贸n y evoluci贸n de retornos entre estos dos estilos tiene recorrido durante los pr贸ximos meses. Esta expectativa de convergencia no implica, en todo caso, el retroceso en t茅rminos absolutos de las empresas y sectores growth. Es m谩s, dentro de este estilo, mantenemos nuestra sobreponderaci贸n en empresas de tecnolog铆a.

Ratio de retorno total de 铆ndices MSCI growth frente a value
Fuente: Afi, Bloomberg

El aumento de riesgo se financia con una reducci贸n de posiciones en activos 芦seguros禄 como la deuda soberana de econom铆as desarrolladas y la renta fija privada investment grade, que se combina con un alza moderada de la liquidez (reserva de p贸lvora seca para invertir m谩s adelante) y de la exposici贸n a segmentos de la renta fija con mayor aporte de rentabilidad, como la deuda high yield (concentr谩ndonos en varios de los sectores m谩s castigados durante la mayor parte de 2020) y la renta fija emergente.

Jos茅 Manuel Amor es socio director de An谩lisis Econ贸mico de Afi