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La firma de mercados

Inestabilidad en rangos

Tras meses de recuperaci贸n paralela en indicadores econ贸micos y mercados financieros, nos hemos instalado en una fase de cierta inestabilidad que podr铆a prolongarse durante parte del cuarto trimestre.

Jose Manuel Amor
Octubre de 2020

Iniciamos la recta final de un a帽o muy complicado en los mercados financieros, marcado por la irrupci贸n de la pandemia de la COVID y una respuesta sin precedentes por parte de autoridades monetarias y gobiernos. El balance hasta los primeros d铆as de octubre arroja rendimientos muy moderados o a煤n negativos en los principales 铆ndices burs谩tiles, desarrollados y emergentes, y en la deuda corporativa de peor calidad crediticia o high yield. En el extremo opuesto se encuentra, un a帽o m谩s y a pesar de partir de niveles de rentabilidad exiguos, la deuda soberana de alta calidad y el oro, activo refugio en tiempos de elevada incertidumbre, que se revaloriza m谩s de un 20% medido en euros.

As铆 las cosas, para un inversor de car谩cter pasivo, seguidor de los 铆ndices y adverso a aprovechar los vaivenes del mercado, ha sido un mal a帽o en bolsas y cr茅dito corporativo, los activos de mayor componente de riesgo. Sin embargo, hay dos elementos clave en la evoluci贸n de los mercados que configuran el a帽o 2020 como una gran oportunidad para destacar como gestor activo de carteras. El primero, la tremenda dispersi贸n de rendimientos sectoriales en bolsa, reflejo del impacto asim茅trico generado en la econom铆a por la pandemia. En el caso del Euro Stoxx 50, la diferencia entre el retorno en el a帽o entre el sector tecnol贸gico y el sector bancario es superior al cincuenta por ciento.

Un segundo factor reside en la existencia de varias fases de mercado o sub tendencias muy diferenciadas y con correlaciones relativamente estables entre las distintas clases de activo. Como refleja la tabla adjunta, tras el r谩pido hundimiento general de los activos de riesgo entre mediados de febrero y finales de marzo, la masiva introducci贸n de est铆mulos monetarios y fiscales deriv贸 en una fase alcista de una intensidad muy pocas veces vista en las 煤ltimas d茅cadas, que se extendi贸 hasta finales de agosto. A partir de ese momento y hasta finales de septiembre, hemos asistido a una nueva fase bajista de menor intensidad, provocada por el temor a que, en adelante y al menos durante los pr贸ximos meses, la gradual recuperaci贸n econ贸mica se vea interrumpida (o revierta de forma parcial) ante la generalizaci贸n de una segunda ola de contagios en Europa. La incertidumbre que generan la cita electoral en Estados Unidos y el proceso de negociaciones en relaci贸n al Brexit han contribuido en la misma direcci贸n.

Esta inestabilidad no viene, en todo caso, acompa帽ada de un deterioro significativo en los indicadores tradicionales de tensi贸n sist茅mica. Las redes de seguridad tejidas por bancos centrales y gobiernos constituyen un s贸lido soporte para el correcto funcionamiento de los mercados. Mirando hacia adelante, consideramos muy probable que asistamos a una nueva ronda de est铆mulos monetarios y fiscales en la parte final del a帽o o comienzos de 2021. El BCE y la Fed redoblar谩n esfuerzos, muy probablemente ampliando sus programas de compras de activos. En materia fiscal, y aunque quiz谩s de forma m谩s selectiva que en la primera ronda, los gobiernos evitar谩n que se produzcan efectos acantilado. En Estados Unidos, una amplia victoria dem贸crata ser铆a el catalizador para un ambicioso programa de gasto. El Fondo de Recuperaci贸n y Resiliencia comenzar谩 a materializarse en pr贸ximos meses.

Evoluci贸n de las principales variables financieras en 2020
Pre-COVID
COVID shock
Rally de est铆mulos
Dudas ante rebrotes
脷ltimas dos semanas
En 2020
Activo/脥ndice
31dic-19feb
19feb-23mar
23mar-31ago
31ago-24sep
24sep-6oct
31dic-6oct
Fuente: Afi, Bloomberg
Euro Stoxx 50 (%) 3,2 -35,7
31,7
-3,4
2,3
-13,7
S&P 500 (%) 4,8 -33,9
56,4
-7,2
3,5
4,0
MSCI World (%) 3,1 -34,1
53,3
-6,3
3,6
1,0
MSCI Emerging markets (%) -1,0 -31,3
45,3
-4,0
4,2
-1,1
Renta fija High Yield USD (%) 1,2 -21,5
26,8
-1,8
1,7
0,6
Renta fija High Yield EUR (%) 1,3 -20,4
21,6
-0,6
0,8
-1,8
Tipo real 10 a帽os EEUU (pb) -24,0 5,0
-104,0
17,0
1,0
-105,0
Breakeven inflaci贸n 10 a帽os EEUU (pb) -12,7 -84,8
99,4
-22,1
8,8
-11,5
Tipo real 10 a帽os ALE (pb) -12,3 74,5
-62,7
1,5
-3,1
-2,1
Breakeven inflaci贸n 10 a帽os ALE (pb) -5,4 -70,5
57,4
-11,7
2,5
-27,6
USD (铆ndice DXY) (%) 3,4 2,8
-10,1
2,4
-0,7
-2,8
EMCI (铆ndice FX emergente) (%) -3,3 -10,7
4,6
-1,7
0,0
-11,2
Oro (%) 5,6 -3,0
26,4
-5,1
1,8
25,0
Metales industriales (%) -6,8 -15,5
32,9
-4,5
0,5
0,5

Salvo escenario de cola, un nuevo episodio de dislocaci贸n de precios como el experimentado en febrero marzo parece muy poco probable. : la atenuaci贸n gradual del virus (nuevas olas de contagio, decrecientes en intensidad), mejoras en la gesti贸n de su incidencia para evitar confinamientos estrictos generalizados, expectativa de vacunas y tratamientos en un horizonte razonable y persistencia en la provisi贸n de est铆mulos fiscales y monetarios.

Jos茅 Manuel Amor es socio director de An谩lisis Econ贸mico de Afi