Normativa PRIIP, 驴茅xito o fracaso?

Febrero de 2019
Las autoridades europeas apuestan por el incremento de información a entregar a los inversores minoristas como refuerzo de las medidas de protección.

La protecci贸n de los inversores minoristas es una de las metas que persigue la regulaci贸n de la UE sobre servicios financieros. Una de las acciones ha sido la aprobaci贸n del Reglamento (UE) n潞 1286/2014 y Reglamento delegado (UE) n潞 2017/653, ya en vigor para algunos productos desde 2018, y que obliga a presentar a inversores de buena parte de los productos de inversi贸n un nuevo documento, el KID (Key Information Document).

Ejemplo de Key Information Document (KID)
Fuente: Afi.

Aumentar la transparencia con el inversor final, adem谩s de facilitar la compresi贸n y la comparabilidad de las principales caracter铆sticas, riesgos y costes de estos productos, es la finalidad que persigue esta normativa, pero, 驴se han conseguido estos objetivos? 驴A qu茅 productos aplica?

Esta normativa europea se aplica sobre los productos empaquetados de inversi贸n dirigidos a minoristas en Europa, as铆 como los productos de inversi贸n basados en seguros. En el entorno financiero, estos productos reciben el nombre de PRIIP (Packaged Retail and Insurance-Based Investment Products). Producto empaquetado es aquel en el que el inversor toma posici贸n en ciertos instrumentos, pero no a trav茅s de la inversi贸n directa en esos instrumentos sino a trav茅s de un veh铆culo como puede ser por ejemplo un fondo de inversi贸n, un Unit-Linked o un derivado (forward o seguros de cambio, swaps, etc.) En esta ocasi贸n focalizamos nuestro an谩lisis en los instrumentos derivados o veh铆culos de inversi贸n sin entrar en las particularidades de los componentes de seguros que incluyen algunos de esos productos.

El vigente reglamento sobre PRIIP exige a los productores de esta clase de instrumentos que presenten al potencial inversor minorista, como informaci贸n precontractual, el documento de informaci贸n estandarizado denotado KID. La entrega de este documento se debe realizar con suficiente antelaci贸n a la adquisici贸n del producto. Adem谩s, esta informaci贸n precontractual, que no debe exceder un m谩ximo de tres p谩ginas, tiene como objetivo informar al inversor de forma clara y sencilla de las caracter铆sticas del producto, los riesgos que asume por la contrataci贸n del mismo, as铆 como exponer los posibles escenarios futuros y los costes totales que asumir谩. Todo ello se presenta siguiendo unas directrices t茅cnicas objetivas fijadas a un nivel de detalle elevado en la propia normativa que persiguen tambi茅n facilitar la comparabilidad de instrumentos similares empaquetados por diferentes productores. Como adelant谩bamos, la norma busca estandarizar esta informaci贸n pre-contractual, de forma que, es la propia regulaci贸n la que dictamina no solo la forma y contenido del documento sino tambi茅n su metodolog铆a de c谩lculo. Pero, dada la amplia casu铆stica de productos que abarcan los PRIIP, la estandarizaci贸n metodol贸gica dificulta la claridad, facilidad de entendimiento o utilidad de la informaci贸n en parte de los productos afectados.

Dos ejemplos de metodolog铆as de c谩lculo impuestas por la norma claramente cuestionables son las relativas a los c谩lculos de posibles escenarios a futuro y costes esperables.

Cuestionamiento metodol贸gico de los posibles escenarios a futuro

Al respecto de posibles escenarios a futuro hay un claro conflicto de principios metodol贸gicos entre:

  1. Considerar estrictamente que 芦resultados pasados no garantizan rendimientos futuros禄 y tratar igual, al respecto de expectativas a futuro, a todos los activos o veh铆culos de inversi贸n; y
  2. Distinguir con unas mejores expectativas a aquellos que han demostrado un desempe帽o mejor en los 煤ltimos a帽os.

Comparativa entre ambos principios para la evoluci贸n futura del Euribor 6m
(%)
Fuente: Afi a partir de Bloomberg.

El primer principio es m谩s com煤nmente aceptado en el 谩mbito de medici贸n de riesgos financieros, mientras que en el 谩mbito del negocio de gesti贸n de activos hay gran aceptaci贸n del segundo principio. No vamos a opinar aqu铆 al respecto.

La norma, quiz谩s queriendo adaptarse a las diferentes sensibilidades, ha optado por usar un diferente principio en diferentes c谩lculos de escenarios del KID.

En el escenario de tensi贸n la metodolog铆a parte del primer principio y en los escenarios est谩ndar (favorable, moderado y desfavorable) se adopta el segundo principio. Sobre esto s铆 opinamos aqu铆: la confusi贸n que esto induce al receptor del KID al intentar interpretar los escenarios mostrados en el KID est谩 servida.

Como ejemplo de las consecuencias de esta metodolog铆a, analizamos los escenarios que se obtienen en los KID de derivados, en particular en los swaps de tipos de inter茅s ligados al Euribor. El descenso continuado de los tipos de inter茅s del euro, captado en la ventana muestral de cinco a帽os de historia indicada por la norma para la elaboraci贸n de los escenarios, se proyecta al futuro con la metodolog铆a B. Esto provoca como resultado unos escenarios que en el mejor de los casos (escenario favorable) muestra p茅rdidas (valores negativos) para swaps donde la rama fija es la de pago. Estos escenarios desaniman claramente a quien los observe, que bien pudiera ser una empresa con consideraci贸n de minorista que busca utilizar un swap como cobertura de riesgo de tipos de inter茅s de su deuda.

Escenarios de rentabilidad para swaps (fijo vs Euribor 12 m) con vencimiento 5 a帽os
Importe nominal de 10.000 euros
Escenarios
1 a帽o
3 a帽os
5 a帽os
Fuente: Afi.
Escenario de tensi贸n Lo que puede recibir o pagar una vez deducidos los costes (EUR) -482,82 -542,94 -547,37
Beneficio/P茅rdida medio sobre importe nominal cada a帽o (%) -4,83 -1,8 -1,09
Escenario desfavorable Lo que puede recibir o pagar una vez deducidos los costes (EUR) -445,33 -542,94 -547,37
Beneficio/P茅rdida medio sobre importe nominal cada a帽o (%) -4,45 -1,81 -1,09
Escenario moderado Lo que puede recibir o pagar una vez deducidos los costes (EUR) -363,35 -500,08 -515,65
Beneficio/P茅rdida medio sobre importe nominal cada a帽o (%) -3,63 -1,67 -1,0
Escenario favorable Lo que puede recibir o pagar una vez deducidos los costes (EUR) -242,62 -425,1 -465,44
Beneficio/P茅rdida medio sobre importe nominal cada a帽o (%) -2,43 -1,42 -0,93

Adicionalmente se puede observar que el escenario de tensi贸n, que aplica la metodolog铆a A, no obtiene mayores riesgos que el escenario est谩ndar desfavorable en plazos largos, es m谩s, obtiene menores riesgos. La propia normativa, consciente de esta incongruencia, indica que en estos casos se sustituyan los resultados del escenario de estr茅s por los obtenidos con el escenario desfavorable.

Cuestionamiento metodol贸gico de los posibles costes a futuro

Otro ejemplo donde vemos lugar a la mejora es el c谩lculo de los costes accesorios para fondos de inversi贸n. En el caso de fondos con comisi贸n de 茅xito en los que en los 煤ltimos cinco a帽os no se hayan cobrado, se indicar谩 un coste accesorio nulo como estimaci贸n a futuro, si bien, este coste es totalmente incierto ya que, si el fondo tiene en el futuro un suficientemente buen rendimiento, se le cobrar谩 la comisi贸n pertinente al inversor.

Hemos citado un par de ejemplos, pero son muchos los aspectos con margen de mejora de esta normativa (m谩s que entendible pues la materia es compleja y el 谩mbito de actuaci贸n muy amplio). Por ello, la Comisi贸n Europea tiene previsto publicar una revisi贸n de la misma a finales de 2019, en la que el sector espera modificaciones relevantes sobre la misma.

Pero no solo la norma posee puntos de mejora, los productores tambi茅n han identificado los suyos y dedicado muchos recursos en este primer a帽o de puesta en marcha: revisi贸n de nueva informaci贸n a almacenar en sus bases de datos, desarrollo de aplicativos de c谩lculo y de gesti贸n documental, as铆 como formaci贸n t茅cnica espec铆fica a sus equipos.

Un ejemplo de falta previa de informaci贸n es la necesaria para el c谩lculo de los costes transaccionales en productos de inversi贸n: este c谩lculo se fundamenta en realizar una media (seg煤n las directrices marcadas en el reglamento) de los costes incurridos por los productores en los 煤ltimos tres a帽os como consecuencia de realizar la compra y venta de activos subyacentes en la gesti贸n de la inversi贸n. Para poder llevar a cabo este c谩lculo seg煤n las f贸rmulas normativas es necesario tener almacenados los diferenciales entre el precio de mercado en el momento de la decisi贸n de compra o venta y el precio final de ejecuci贸n. Esta informaci贸n no se sol铆a almacenar de forma completa.

Asimismo, esta normativa posee una fuerte base matem谩tica-financiera-computacional en la que se requiere de conocimientos t茅cnicos no despreciables para poder llevarla a cabo. Es esta 煤ltima raz贸n la causa de que muchas entidades hayan decidido externalizar en especialistas como Afi la elaboraci贸n de los KID.

En definitiva, estamos ante una normativa cuyo objetivo es la protecci贸n v铆a una mejor informaci贸n que facilita la comparabilidad entre estos productos empaquetados y su transparencia con el inversor minorista y que en segunda derivada debiera ayudar a la recuperaci贸n de la confianza del consumidor en el sector financiero. 驴Ha logrado todos sus objetivos? Claramente a煤n no. 驴Significa un paso adelante? Claramente s铆.

Jos茅 Mar铆a Contreras es consultor del 谩rea de Finanzas Cuantitativas de Afi.
脕ngel Moreno Caso es Socio de Afi, 谩rea de Finanzas Cuantitativas de Afi.